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    4月9日,中石化H股上涨3.54%至7.31港币,创出2014年以来的新高。同日,中石化A股上涨3.31%至5.31元,距离2014年5.58元的高点还有5%的差距。
    1. 近期H股走势明显强于A股
    我们比较了中石化A股和H股的股价走势,结果显示,A股走势基本是弱于H股走势,特别是在近期中石化公布实施混合所有制改革,以及2013年年报公布后。3月24日中石化公布2013年年报以来,中石化H股上涨了10.11%、A股仅上涨1.34%。
    2. 继续看好中石化,买入评级
    我们维持对中国石化“买入”投资评级,给予6.81元的目标价,目前股价还有近30%的空间。给予买入评级的理由:
    (1)央企改革排头兵,中石化的改革将贯穿全年。2月20日,中石化公告称:油品销售业务将引入民间及社会资本,实现混合所有制经营。随后中石油也公布了六大业务合作平台,以发展混合所有制;近日中海油也宣布有意向发展混合所有制,可见能源系统的改革力度将会很大。
    中石化作为央企改革先锋,其改革进展备受关注。我们预计中石化油品销售业务的混合所有制改革将稳步推进,并有望在年内完成,即实现引入民资或外资。关于油品销售公司是否上市,还要看油品销售公司各股东的意见。
    (2)加油站网络优势明显。目前公司在全国范围内有3万余座加油站,布局完善,具有很好的终端价值。另外公司单站加油量逐年提升,也表明加油站的价值的逐年提升。目前全国加油站的平均重置成本在1200-1500万元左右,江浙地区的加油站重置成本可以高达3000-5000万元。
    (3)非油品业务空间大。目前公司加油站非油品业务年收入130亿元左右,但在加油站销售收入中的占比只有0.3%,而国外大型石化公司的非油品业务的收入占比一般可以达到30%,甚至50%。非油品业务的发展空间很大,公司希望通过引入社会及民间资本将非油品业务做大做强。我们认为非油品业务除了易捷便利外,还可以在其他业务上展开。
    (4)资产重估提升整体价值。根据我们对公司勘探与开采、炼油与化工、油品销售等业务进行资产重估,得到公司各项业务资产的合理价值为7936亿元(折合每股6.81元)。
    (5)2014年油气产量大增将带动2014年业绩增长。公司预计2014年原油产量增长9.3%,主要是去年底完成了海外三个油气区块的收购。另外页岩气勘探也取得重大突破,预计涪陵页岩气今年将形成18亿方产能、2017年形成100亿方产能。
    (6)H股较A股溢价10%。
    3. 2014年主要关注
    中石化的改革将贯穿2014年,我们将主要关注:
    (1)混合所有制稳步推进。根据公司近期的公告可以看到,油品销售业务的改革在稳步推进。而且,公司也会及时公告改革进展。我们预计最快在年内就能完成油品销售公司的混合所有制改革。
    (2)页岩气产量的大幅提升。2013年公司页岩气产量2亿方,预计今年10亿方,虽然在公司天然气总量中的占比仍很低,但意义重大。
    (3)油品升级带来的公司炼油业务竞争力和盈利能力的提升。
    (4)可转债的转股进程。目前公司可转债转股价5.13元(待2013年年度分红实施后,转股价将降至4.98元)。截止3月底,230亿元的可转债中,已有9%实现转股。
    2014年,改革将是中国石化的主要看点。在业绩增量方面,我们认为有几点值得关注:
    1) 如果油品销售业务的股权实现转让,将会产生较大的一次性收益。
    2) 气价上调。2013年7月,国内天然气最高门站价格上调0.25-0.40元/立方,随着中石化天然气(特别是页岩气)产量的增长,气价上调有助于上游业务盈利的提升。另外,我们预计未来两年国内气价还有较大提升空间(0.8-1.0元/立方)。
    3) 原油采购成本拟下降1美元/桶,我们测算有望增厚业绩0.055元(年化)。
    4) 油品升级、成品油加价。2013年9月国家相关部门规定汽、柴油质量升级至第四阶段每吨分别加价290元和370元;从第四阶段升级至第五阶段每吨分别加价170元和160元。此举有助于炼油及销售业务盈利提升。
    5) 化工业务还有降低成本潜力。
    我们预计公司2014-15年EPS分别为0.67、0.75元。维持“买入”投资评级,给予6.81元的目标价(按照资产价值重估),对应2014年约10倍PE。主要理由:(1)央企改革启动,示范意义强;(2)资产重估增值;(3)油品升级受益;(4)页岩气勘探取得重大突破,实现产量快速提升。
    4. 风险提示
    原油价格大幅波动将不利于行业景气的复苏;国内成品油价格调整滞后,将影响公司炼油业务盈利;混合所有制改革

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